Mieux vaut une paix fragile qu’une bonne querelle. Il semble que les autorités japonaises l’aient compris et qu’au lieu de livrer une nouvelle bataille au marché en vendant des dollars américains, elles aient choisi une autre approche : appeler les capitaux domestiques à revenir au pays.

Fin juin, le yen a atteint un plus bas de 40 ans face au dollar américain, ce qui n’est plus un épisode isolé mais le résultat logique de la combinaison des taux ultra-bas de la Bank of Japan et de la politique budgétaire expansionniste de la Première ministre Sanae Takichi. Les interventions sur le marché des changes fin avril ont coûté au Trésor près de 74 milliards de dollars, mais leur effet s’est révélé éphémère. Les opérateurs de marché intègrent sans difficulté dans leurs prix une hausse du cours USD/JPY vers 165, soit environ 1,6 % au-dessus des niveaux actuels. Les investisseurs relèvent ironiquement que Tokyo promet d’agir « si nécessaire » à chaque fois, mais se limite souvent aux déclarations.

Dynamiques des rendements des obligations japonaises

Cette fois, la ministre des Finances Satsuki Katayama a décidé d’agir non pas avec des mots, mais avec un autre type d’action. Elle a exhorté les grands fonds de pension, dont le géant GPIF avec 1 800 milliards de dollars d’actifs, à accroître leurs investissements dans les actifs domestiques. Selon Societe Generale, le fonds a une marge de manœuvre lui permettant d’acheter jusqu’à ¥12,3 billions (76 milliards de dollars) d’obligations d’État japonaises sans modifier la structure de son portefeuille. Le marché a réagi par une appréciation du yen et une hausse des JGB.

Toutefois, il est encore trop tôt pour que les vendeurs de USD/JPY crient victoire. Les investisseurs s’accordent généralement à dire que le rapatriement des capitaux peut créer, à long terme, une source durable de demande pour les obligations et la devise. Néanmoins, à court terme, les marchés se préoccupent bien davantage du différentiel de taux d’intérêt et du carry trade en cours — une stratégie consistant à emprunter des capitaux à faible coût en yen pour les investir dans des actifs plus rémunérateurs à l’étranger. Chacune de ces opérations de vente augmente l’offre de yen sur le marché et pèse sur son taux de change.

Dynamique du yen et taux moyens des devises du G10

La BoJ relève progressivement ses taux à partir de 2024 dans le cadre de la normalisation de sa politique. Cependant, un taux directeur de 1 % paraît bien faible comparé aux 4,35 % en Australie et à une fourchette de 3,50-3,75 % aux États-Unis : l’écart est trop important pour que les spéculateurs renoncent de leur plein gré au yen en tant que devise de financement.

Katayama souligne que le Ministère des Finances ne peut pas dicter ses décisions d’investissement à la GPIF ; tout changement devra attendre des avancées significatives dans la stratégie de croissance du Japon. À mon sens, l’idée est séduisante sur le papier, mais tant que la BoJ agit de manière graduelle et que Tokyo continue d’augmenter ses dépenses budgétaires, il est peu probable que les opérateurs de carry trade renoncent à leur quête habituelle de rendement.

Le marché est-il prêt à croire aux promesses plutôt qu’aux achats réels ?

Techniquement, sur le graphique journalier, l’USD/JPY est en phase de consolidation à court terme dans une fourchette de 161,60–162,50. Une percée de la borne inférieure donnera des arguments en faveur de l’ouverture de positions vendeuses, tandis que la borne supérieure soutiendra les positions acheteuses. Une stratégie plus agressive consiste à exploiter l’inside bar en plaçant deux ordres en attente : un ordre d’achat à partir de 162,40 et un ordre de vente à partir de 161,85.